金石说（5月篇）

  本月行情较为涣散，市场开启了一轮曲折的调整过程，盘中一度刷新近8个月来的低点，创业板更是直接击穿2015的“股灾底”。成交量逐步萎缩，除了漂亮50 等少数权重蓝筹表现强势之外，中小板、创业板双双告跌，盘面上出现了个股表现和指数背离的失真情况。沪深300报收3492.88较上一报告期末上涨53.13点，跌幅为1.54%；创业板指数报收1763.73点较上一报告期末下跌87点，跌幅为4.70%,创业板市场要明显弱于主板市场。

  五月市场的走势在过程和运行路径上盘根交错，曲折多变，但究其整体的表现，依旧围绕着“紧缺”、“分化”、“低迷”这几个核心。紧缺一方面是资金面的紧张，另一方面是 市场缺乏具有带动效应的核心资产。在监管趋严，银行去杠杆化进程不断深化，利率政策出现趋势性拐点的大背景下，场内的资金活跃度持续下降，场外资金入场意愿更是大打折扣。加之临近年中在时间节点上更是流动性偏紧的时间段，成交量萎缩，资金面望梅止渴的现状暂时无法缓解。在存量资金博弈的背后，结构性行情和市场的严重分化则被充分的聚焦和放大。主板市场和中小创的跷跷板效应进一步磋商人气。行情低迷的背后是整体风险偏好的下降，因此板块分布上防守性较好的银行、保险等金融权重；家电、酿酒等价值白马越发受到市场青睐。相比之下小市值且本身风险溢价较高的中小板、创业板标的抛售压力较大。纵观后市，黑暗和转机是相伴相生的。我们认为目前市场拙劣的表现有望在6月中下旬得到缓解，后市反转的重点之一在创业板何时能够企稳反弹，之二在主板市场和中小板创业板市场是否能够形成共振上行的而非此消彼长的跷跷板行情.

  纵览后市，创业板能够企稳反弹将成为主导未来行情变化的关键。随着市场重心的进一步沉降，反转的契机也逐渐临近。对于6月的行情走势我们相对乐观。基本面而言政策利好正在逐步累积，风险释放也接近尾声。周期性的连续超跌势必将引燃阶段性的反弹。6月的行情，重点依旧在风口切换，蓝筹板块和中小创共振上行将是主旋律，波动区间在3080点至3200点之间。

    为企业减负降费，无疑是我国供给侧结构性改革的一项重要措施。

　　继去年5月份全面推行营改增试点之后，在今年“两会”期间的记者会上，李克强总理承诺，今年要推进更大力度的减税降费，“减税降费的额度将力争达到1万亿元”。现在时隔短短3个月，李克强总理6月7日主持国务院常务会议决定，在今年已出台4批政策减税降费7180亿元的基础上，从今年7月1日起，再推出一批新的降费措施，预计每年可再减轻企业负担2830亿元，合计全年为企业减负超过1万亿元。

　　从会议决议的具体内容看，本次降费和减免政策针对性强，如直指建筑领域、能源领域，而且直接降低费用，清理收费事项，暂免银行业和保险业监管费等中间环节费用，可操作性强，便于落实和取得立竿见影的效果。

　　从降费入手减轻企业负担，被业界认为是更具有可操作空间的政策，各类收费及费率、政府性基金等都具备一定的减免和降低空间，在这方面进行清理，有利于理顺政府与市场的关系，规范市场秩序，释放市场主体活力。

　　不过，对任何一项政策而言，最关键的是要落实到位。此次会议针对政策落实问题明确提出要求，下一步，各级政府要建立行政事业性收费和政府性基金、政府定价的涉企经营服务性收费、财政补助事业单位收费目录清单制度，而且，国务院主管部门要在7月1日前上网公布中央和地方政府性基金及行政事业性收费目录清单，实现全国“一张网”动态化管理，从源头上防范乱收费，决不让已“瘦身”的制度性交易成本反弹。这既表明政府加大简政放权力度，给企业减轻负担的决心，也明确了政策落实的路径，并提出加强督促检查，目标是确保把减税降费政策不打折扣地落到实处，让广大企业真正受益。

　　此外，国家大力度减税降费，有助于提振企业信心，提升微观经济活力，稳定发展预期。早在党的十八大后，政府就布局大规模减税，包括启动营改增、扶持小微企业、鼓励创业创新以及清理收费等方方面面举措，今年减税降费力度空前，尤其在降费方面动作频频，成效明显，助力企业轻装前行，有效激发微观经济活力。

　　2017年是供给侧结构性改革深化之年。可以看到，简政放权力度持续加大，政府行政性开支不断压减，连续推出的降费减税政策及其效果叠加释放，有助于稳定市场预期，预期稳，则市场稳，经济才能行稳致远。与此同时，一以贯之的减税降费政策，也向世界展现了中国为实体经济减负、激活经济内生动力、深化改革的决心。

    中国证监会近日发布《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》，完善上市公司股份减持制度。专家表示，减持新规有利于封住市场“出血点”，稳定市场预期，也会对Pre-IPO和定向增发等产生较大影响，有望改变A股市场的投资生态，引导机构投资者进一步遵循价值投资理念，更加注重公司的内在价值与成长性。

　　完善减持制度

　　证监会表示，从《上市公司大股东、董监高减持股份的若干规定》2016年发布后的实践情况来看，出现了一些值得重视的新情况、新问题。一是大股东集中减持规范不够完善。一些大股东通过非集中竞价交易方式如大宗交易方式转让股份，再由受让方通过集中竞价交易方式卖出，以“过桥减持”的方式规避集中竞价交易的减持数量限制。二是上市公司非公开发行股份解禁后的减持数量没有限制，导致短期内大量减持股份。三是对于虽然不是大股东但持有首次公开发行前的股份和上市公司非公开发行的股份的股东，在锁定期届满后大幅减持缺乏有针对性的制度规范。四是有关股东减持的信息披露要求不够完备，一些大股东、董监高利用信息优势“精准减持”。五是市场上还存在董监高通过辞职方式，人为规避减持规则等“恶意减持”行为。

　　证监会新闻发言人邓舸表示，无序减持、违规减持等问题不但严重影响中小股东对公司经营的预期，也对二级市场尤其是对投资者信心造成了非常负面的影响。同时，产业资本的大规模减持，不但会令股市承压，危害股市健康发展，也会给整个宏观经济带来危害，使实体经济面临“失血”风险。如果任由这种现象存在，将会严重扰乱市场正常秩序，扭曲公平的市场交易机制，损害广大中小投资者合法权益，不利于证券市场持续稳定健康发展，必须依法予以规范。

　　此次修改减持制度，是在充分总结前期经验，并保持现行持股锁定期、减持数量比例规范等相关制度规则不变的基础上，结合实践中出现的新情况、新问题，对现行减持制度作进一步的调整和完善。

　　本次对《上市公司大股东、董监高减持股份的若干规定》修改的主要内容包括：

　　一是完善大宗交易“过桥减持”监管安排。通过大宗交易减持股份的，出让方与受让方，都应当遵守证券交易所关于减持数量、持有时间等规定。

　　二是完善非公开发行股份解禁后的减持规范。持有非公开发行股份的股东，在锁定期届满后12个月内通过集中竞价交易减持，应当符合证券交易所规定的比例限制。

　　三是完善适用范围。对于虽然不是大股东，但如果其持有公司首次公开发行前发行的股份和上市公司非公开发行的股份，每3个月通过证券交易所集中竞价交易减持的该部分股份总数不得超过公司股份总数的1%。

　　四是完善减持信息披露制度。增加了董监高的减持预披露要求，从事前、事中、事后全面细化完善大股东和董监高的披露规则。

　　五是完善协议转让规则。明确可交换债换股、股票权益互换等类似协议转让的行为应遵守《减持规定》。适用范围内的股东协议转让股份的，出让方与受让方应在一定期限内继续遵守减持比例限制。

　　六是规定持股5%以上股东减持时与一致行动人的持股合并计算。

　　七是明确股东减持应符合证券交易所规定，有违反的将依法查处；为维护交易秩序、防范市场风险，证券交易所对异常交易行为可以依法采取限制交易等措施。

　　缓解减持压力

　　业内人士指出，继今年2月发布《关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》对非公开发行股票定价、频率和规模作出限定之后，监管部门此次对重要股东减持行为予以约束，进一步对症下药以解决困扰A股市场的问题。

　　国泰君安证券分析师孙金钜认为，减持新规将除大股东以外的首发前股东、定增股东、大宗减持或协议转让的受让方、可交换债换股股东、股票权益互换股东等纳入监管范围，同时填补大宗交易、协议转让、类协议转让存在的监管空白，堵住上市公司重要股东集中“清仓式”减持的渠道。

　　“减持新规有针对性地从股东集中减持造成短期市场流动性‘失血’的问题入手，体现了监管层对市场的呵护，有助于修复短期市场风险偏好。”

　　广发证券分析师陈杰认为，2017年和2018年是首发及定增限售股集中解禁的年份，尤其是定增限售股的解禁市值分别高达2.4万亿元和3.95万亿元。减持新规将极大地缓解限售股解禁减持压力，尤其对定增限售股“解除限售之日起12个月内，减持数量不得超过其持有该次非公开发行股份数量的50%”的要求将显著减轻定增股份集中减持的压力。此外，对于市场关心的股权质押风险，减持新规将质押股权的强行平仓纳入减持监管范围，可以减轻此类减持给市场带来的压力，降低了系统性风险发生的概率。

　　广发证券分析师廖凌认为，减持新规实施后，定增股份在股份锁定期届满后，减持将更规范、理性和有序，从而减少对上市公司短期股价的冲击，也增加了上市公司配合定增股东影响公司短期股价的成本。减持新规对Pre-IPO股东通过交易所集中竞价交易的减持比例做出限制，“小非”减持的节奏将趋于缓和。

　　推动价值投资

　　诺亚财富董事局主席兼CEO汪静波表示，优秀的私募股权基金管理人不应把时间花在“精准减持”、短期套利上。投资的超额回报来源于持久、真实的价值创造，应当投资于推动社会变迁的“大机会”，投资于技术进步。长期来看，价值观决定回报率。

　　“减持新规有助于推动A股投资风格的进一步成熟，未来投资风格将不断朝以基本面为基础的价值投资转变。”诺亚财富研究与发展中心综合部副总经理张岫指出，随着市场的漏洞不断被填补，投机空间被大幅压缩，未来投资方式的转变是必然趋势。减持新规体现了监管部门构建成熟、健康资本市场的意图，资本市场尤其是A股市场的本质核心功能将得到更加充分的体现。结合此前IPO、再融资等领域监管政策的变化，完善资本市场基础制度和机制的进程正在加快。

　　从长期影响来看，陈杰表示，减持新规重在引导上市公司股东行为长期化，未来股东将更加关心实体经营，而非短期股价或资本套利空间，二级市场投资也将进一步回归价值。二级市场的估值结构分化趋势将更加明显，部分缺乏内生增长支撑、过度依赖资本套利的高估值个股可能面临中长期的估值均值回归压力，而依赖内生增长、重视股东权益的行业龙头将继续享受制度红利。

   PPP正迎来新一轮的发展高潮。据悉，目前PPP相关条例初稿已完成，财政部正加快推动出台。PPP资产证券化方面近期也将出台新规，进一步规范并促进多层次资本市场体系更好对接PPP项目。业内专家指出，目前，PPP项目正加速落地，PPP资产证券化驶入快车道，防范金融风险，加强信息公开及信息披露已成当务之急。随着政策不断完善和监管加强，2017年将迎PPP落地高峰期，对年内经济将持续形成支撑。

　　PPP市场现八特点

　　财政部数据显示，截至3月末，全国PPP综合信息平台项目库入库PPP项目已达12287个，项目总投资额14.6万亿元。其中，已签约落地项目共计1729个，项目总投资额2.9万亿元，落地率34.5%。

　　“目前PPP统一大市场格局已初步形成。”财政部PPP中心主任焦小平日前在“中国PPP良好实践”国际研讨会暨中央财经大学“政府和社会资本合作治理研究院”成立大会上表示，PPP大市场目前呈现出八大特点。一是覆盖领域广。PPP模式目前已覆盖能源、交通运输、政府基础设施等19个主要经济社会领域。二是绿色低碳和社会类项目受到重视。在入库项目中，绿色低碳项目数量和投资额分别占58.7%、40.5%。三是中西部地区进展更快。中部6省和西部12省入库项目7699个，投资额8.5万亿元，分别占总数的69%和63%；四是积极财政政策作用明显。政府付费项目和政府市场混合付费入库项目投资额8.9万亿元，两类项目占比达66%，财政资金的整合撬动和花钱促改革的作用越来越大。五是公共服务供给质量和效率提升。六是项目加速落地，民营资本参与的空间很大。从财政部的示范项目来说，民营企业是稳步上升的，相关执行阶段项目投资额达2.9万亿元。七是催生公共服务供给新业态。八是示范项目的“灯塔”作用显著。

　　焦小平指出，2017年，要在污水和垃圾两个行业强制应用PPP模式，对其他中央财政给予支持的公共服务领域有现金流、具备运营条件的项目，强制实施PPP模式识别论证，鼓励尝试运用PPP模式，把改革推向深入。

　　纠正“假PPP”歪风

　　随着PPP落地提速，其中所暴露的问题也愈发引人关注。

　　“必须制止以PPP进行政府兜底的融资。”焦小平指出，目前各种打着PPP旗号搞固定回报、明股实债、回购安排等变相融资，社会资本不参与运营或缺少绩效考核变相搞BT项目等不规范现象依然存在，市场存在“劣币驱逐良币”的风险。防范风险是当前很重要的任务，下一步创新和风险要并重，在立法和制度体系方面，要把权力关在制度的笼子里，以市场规则来制定。

　　中国财政科学研究院副院长白景明表示，PPP绝对不是一种融资行为，既不是政府向社会资本融资，也不能理解成社会资本向政府融资，不是互相套钱的概念，它是一种联合投资，风险要共担；第二政府和社会资本合作，必须是一种平等的合作，绝不是单方面的投资行为。

　　联合国副秘书长、UNESCAP执行秘书Shamshad Akhtar指出，PPP的推进过程中有三个领域需要关注。首先，政府须建立完善的立法环境，通过PPP相关政策制度建设，推动社会资本参与。其次，要不断优化完善PPP项目筛选方式，并为其提供优先支持。第三，PPP推进过程中要提升治理水平，坚持透明原则，促进良性竞争，实现“物有所值”。

　　傅俊元指出，目前PPP在推进过程中面临着几个问题需要重视，一是政府履约能力要加强；二是信贷政策还不是很明确；三是恶性竞争导致项目收益偏低；四是融资渠道太单一；五是经营年限限制；六是财政支出限制。他认为，要加快PPP立法，在政策制定过程中应充分听取社会资本的意见，并进一步拓宽PPP项目的融资渠道。

　　对此，财政部金融司司长孙晓霞近日表示，下一步，财政部将继续坚持“守底线”、“防风险”的原则，对存在固定回报、兜底回购等不规范操作行为的PPP项目予以清理整改和监督问责，逐步纠正“假PPP”的歪风，防范政府性债务风险，推动PPP健康发展。

　　加强信息披露

　　作为推动PPP项目加速落地的重要方式之一，PPP资产证券化已驶入快车道。

　　继3月10日首批四单PPP资产证券化项目落地之后，近日，第二批8个资产证券化PPP项目推荐清单出炉，由国家发展改革委向中国证监会推荐。

　　多位专家认为，加强PPP信息公开和信息披露已是当务之急。

　　银行间市场交易商协会业务创新部主任徐光表示，前期协会组织银行间参与主体研究探讨怎么能够更好把银行间市场的资源、多层次资本市场体系更好对接PPP项目，如果能够在信息披露方面做进一步的公开机制跟进，那么下一步银行间市场推动PPP项目的落地将发挥更重要的作用。前期已在一些债券票据、项目收益类债券及资产支持的票据有一些试点，今年下半年会有更多项目的落地，要把信息披露的工作做深做实，同时利用好更多的银行间市场的资源，推动项目的实施落地。

　　“2017年是整个PPP和金融市场创新的一个元年。”中信证券资产证券化业务线联席主管刘炜敏表示，今年一季度完成的首批PPP证券化尝试，主要是以构建投资人需求为导向的PPP披露体系。对于PPP的信息披露，一是希望建立多层次信息披露体系；二是强制披露和自愿披露要应有效结合，建议区分信息的投资决策功能和信息的发布功能。三是对于带有预测性的PPP信息建议是进行审慎性的披露，对于关键性投资预测的信息建议是要引入第三方评估机构，进行合理监管。

    一季度宏观数据超预期后，业内对二季度如何走尤为关注。

　　国家统计局15日发布的数据显示，4月份部分经济指标当月增速出现了回落，加之4月份中国制造业、非制造业采购经理指数(PMI)双双回落，不可避免地又引起经济学家们对中国经济走势的讨论。

　　关于中国经济是“L”型还是“U”型的走向争论虽然暂时告一段落，但中国经济是已经进入“L”型的“横杠”阶段，还是尚未到达“竖杠”末端，业界却有截然不同的两种判断。主要源于人们对中国经济“放缓”的担忧。

　　4月份经济运行部分指标有所回落，不免又让不少人紧绷起来。毋庸讳言，中国经济运行仍存在不少突出矛盾和问题，我们需理性客观应对，比如产能过剩和需求结构升级矛盾突出，经济增长内生动力不足，金融风险有所积聚，部分地区困难增多等，一些新情况新问题需要密切关注。

　　但一个不容忽视的事实是，近期中国经济表现出了更强的稳定性。不仅季度与季度之间的波动幅度变小，而且月度数据的波动趋于平缓。4月份经济运行部分指标回落，无论是从变动的幅度，还是从变动的原因来看，这是在合理范围内、预期范围内的一种小的波动。

　　这正是“稳”字结论背后的重要支撑。比如，4月份规模以上工业增加值同比增长6.5%，延续了6%以上的较快增长，在2015年以来各月当中属于较快的增速。服务业生产指数同比增长8.1%，今年以来服务业生产指数一直保持在8%以上的较高增长水平。

　　与此同时，就业稳定向好、物价总体平稳、国际收支状况比较稳定。经济增长、物价水平、就业状况、国际收支，这是我们判断宏观经济运行的四大重要指标，从4月份这四大重要指标的表现来看，可以说中国经济继续稳定地运行在合理区间，稳的主基调没有变。

　　循着4月经济数据看去，更多的可以发现，中国经济“进”的力度也在加大。“三去一降一补”持续推进，去产能工作持续推进，钢材和煤炭去产能完成全年目标任务的63.4%和46%。补短板领域的投资力度在加大、结构调整持续推进，转型升级势头良好……经济向好的趋势并未改变。

　　这一切，都增强了对中国经济的信心。虽然种种迹象表明，中国经济远未达到“可以松口气”的程度，但对中国经济判断应该理性客观。这就像4月25日中央政治局会议判研的当前经济形势：充分肯定经济开局良好，但经济结构调整任重道远，面临不少挑战，确保供给侧结构性改革得到深化。为此，“三去一降一补”仍需坚定推进，经济转型升级还要快马加鞭。

　　前4月中国经济的平稳运行为2017年的中国经济开了一个好头，但人们对中国经济“放缓”的担忧并不会因此消失，但经济增长趋于平稳，至少为“去杠杆、防风险、抑泡沫”的监管基调提供了好的氛围，更为接下来的调控和改革都创造了更加从容的环境。

    5月8日，国新办就中央企业参与“一带一路”共建情况举行发布会。国务院国资委主任肖亚庆在会上表示，三年多来，共有47家央企参与、参股或者投资，或者和沿线国家的企业合作共建了1676个项目，促进了当地经济社会的发展，也为中央企业“走出去”提供了丰富的实践。下一步，国务院国资委将继续推动央企深入参与“一带一路”建设，以共商、共建、共享为原则，不断深化沿线国家在装备、技术、管理等领域的交流合作，努力打造命运共同体和利益共同体，为促进全球经济可持续发展做出更大的贡献。

　　年均投资增长15%

　　“这些年来，央企‘走出去’年均投资增长15%，年均销售收入增长4.5%。其中有很大部分是在‘一带一路’沿线上。”肖亚庆表示，目前，中央企业投资设立境外单位9112户，分布在全球185个国家和地区。境外业务已经由工程承包、能源资源开发拓展到高铁、核电、电信、电网建设运营等领域。

　　肖亚庆介绍，“一带一路”基础设施项目建设资金来源有几个渠道：一是企业自有的资本金；二是和合作方共同出资；三是基金和当地一些资金，或者其他来源，比如说世行、亚投行、丝路基金等一些国际化的基金；四是在项目进展过程中，投入也有一些变化，如铁路、电网、移动通信等设施建成以后，引起了大家的兴趣。

　　肖亚庆表示，海外投资、国内投资，任何一项投资都会有风险，也不可能每一项投资都会百分之百成功。但是，在“一带一路”建设过程当中，总体来讲，风险完全可控。第一，从国资委监管角度来看，“一带一路”建设是有规划的，而不是盲目的，这些项目的实施，有前期项目的立项、尽职调查、可研报告、经济分析等一系列程序。第二，央企在加强海外项目的决策过程监管。项目的提出、风险评估都由第三方或国际权威机构来参与、共享。第三，国资委加强督导、指导和追责。随着“一带一路”建设的不断深化，风险防控的能力和水平也会逐渐提高。

　　大型央企担当“主力”

　　发布会上，中国石油、国家电网、中国移动、国机集团、中国中车、中国交建相关负责人介绍了各自参与“一带一路”共建情况。

　　中国石油集团副总经理汪东进表示，目前，中国石油与“一带一路”沿线19个国家进行50个项目合作。2016年油气权益产量近6000万吨，约占公司海外权益总产量的80%。同时，中国石油积极推进基础设施建设，从西北、东北、西南和东部逐步建成了中亚、中俄、中缅及海上等4大油气运输通道，初步形成了联通中外、贯穿惠及多国的油气供应和市场网络。下一步，中国石油将进一步深化国际油气合作，突出发展中亚及俄罗斯地区合作，扩大两伊及海湾其他资源国合作，有序推进印尼、澳大利亚等国合作，建设完善油气运输通道，不断扩大国际贸易规模等。

　　中国交建集团董事长刘起涛介绍，在“一带一路”沿线国家，中国交建旗下公司约修建了10320公里公路、95个深水码头、10座机场、152座大桥，以及2080公里的铁路。

　　2016年，中国交建对外承包工程份额约占全国对外承包工程的14%，沿线新签项目超过100个，合同额超过“一带一路”总合同额的10%。

　　国机集团董事长任洪斌表示，目前，国机集团在“一带一路”沿线中的48个国家，已完工或正在执行的项目773个，合同金额736亿美元，涉及市政、能源、环保、水利、房建、工业建设、石化、交通等多个领域。其中，中白工业园是中国在海外最大、合作层次最高的经贸合作区，目前已有8家企业入园，有25家企业签署了入园协议。

　　国家电网公司董事长舒印彪表示，截至目前，公司累计对外投资约150亿美元，成功投资运营菲律宾、巴西、葡萄牙、澳大利亚、意大利等国家和地区的骨干能源网。公司加强管理、严控风险，项目全部实现盈利，年均投资回报率超过10%，资产运营效率和安全水平稳步提升。舒印彪表示，国家电网公司主要在两个方面发力，一是把技术、产品及时地转化为行业标准、国家标准，二是推动把国家标准、行业标准转化为国际标准。

　　中国移动通信集团董事长尚冰表示，在“扩漫游”方面，目前中国移动与全球200多个国家和地区(包含“一带一路”沿线64个国家和地区)约450个运营商开展了通信漫游业务合作。在“降资费”方面，中国移动先后8次下调了国际通信漫游资费。推动技术标准“走出去”方面，目前，“一带一路”沿线已有21个国家和地区建设了39张TD-LTE网络。

　　中国中车集团董事长刘化龙指出，中国中车境外资产从2013年的30亿元递增到2016年的306亿元。截至2017年4月，中国中车在全球26个国家和地区设立75家境外子公司、13家境外研发中心(含筹建)。这75家境外子公司中，有50家诞生在2013年9月“一带一路”倡议提出后。下一步，要继续驱动技术革命，推进互联互通，不仅要为“一带一路”建设量身定做各类轨道交通装备的能力，还要不断推出新技术新产品，适应国际联运和互联互通。比如，中国中车正研发以时速400公里可变轨动车组为代表的可变轨机车车辆，方便跨境联运，降低换轨成本。